資産トークン化: 基盤ロジックと大規模アプリケーションの実現パス

2023年のブロックチェーン分野で最も注目すべき話題は間違いなくリアルワールドアセットのトークン化(Real World Asset Tokenization, RWA)です。この概念はWeb3の世界で熱い議論を引き起こすだけでなく、多くの国の伝統的な金融機関や政府の規制機関にも高く注目されており、戦略的な発展方向として見なされています。多くの権威ある金融機関が次々とトークン化に関する研究報告を発表し、関連するパイロットプロジェクトを積極的に推進しています。

同時に、香港金融管理局はその2023年の年次報告書で、トークン化が香港の金融の未来において重要な役割を果たすことを明確に指摘しました。さらに、シンガポール金融管理局は日本金融庁や複数の金融巨頭と連携し、"守護者計画"(Project Guardian)という名のイニシアチブを立ち上げ、資産のトークン化の巨大な可能性を深く掘り下げることを目指しています。

RWAの話題は盛り上がっていますが、業界内でRWAの理解には意見の相違があります。その可行性や将来性に関する議論もかなりの論争を引き起こしています。一方では、RWAは市場の炒作に過ぎず、深く掘り下げる価値がないという意見もあります。もう一方では、RWAに対して自信を持ち、その未来を期待している人々もいます。

この記事では、RWAに関する認識の視点を共有し、RWAの現状と未来についてより深く探討し分析します。

コアポイント:

• リアルワールドアセットのトークン化(Real World Asset Tokenization)の未来の重点的な発展方向は、伝統的な金融機関、規制機関、中央銀行などの権威ある機関によって推進される、許可されたチェーン(Permission Chain)に基づいた、DeFi技術を使用した新しい金融システムの構築になります。このシステムを実現するためには、計算可能なシステム(ブロックチェーン技術)+非計算可能なシステム(例えば法制度)+オンチェーンのアイデンティティシステムおよびプライバシー保護技術+オンチェーンの法定通貨(CBDC、トークン化された預金、法定ステーブルコイン)+整備されたインフラ(低い障壁のあるウォレット、オラクル、クロスチェーン技術など)が必要です。

• ブロックチェーンは、コンピュータとネットワークの発展の後に、初めて契約のデジタル化を効果的にサポートする技術手段です。したがって、ブロックチェーンは本質的にデジタル契約のプラットフォームであり、契約は資産の基本的な表現形式です。トークン(Token)は、契約形成後の資産のデジタルキャリアであり、ブロックチェーンは資産のデジタル表現/トークン化表現、すなわちデジタル資産/トークン化資産の理想的なインフラストラクチャーとなります。

• ブロックチェーンは、複数の当事者によって共同維持される分散システムとして、デジタル契約の作成、検証、保存、流通、実行およびその他の関連操作をサポートし、信頼の伝達の問題を解決します。また、ブロックチェーンは「計算的体系」として、人間の「プロセスの再現性、結果の検証可能性」という要求を満たすことができます。そのため、DeFiは金融システムにおける「計算的」イノベーションとなり、金融活動の「計算的」部分を代替しました。自動実行はコスト削減と効率向上を実現するだけでなく、プログラム可能性も実現します。しかし、「非計算的」部分、つまり人間の認識に基づく部分はブロックチェーンによって代替できないため、現在のDeFiシステムには信用が含まれていません。信用に基づく無担保貸付は、現在のDeFiシステムではまだ実現されておらず、この現象の原因には、ブロックチェーンが「関係性のアイデンティティ」を表現するアイデンティティシステムを欠いていることや、法的システムが双方の権利を保護していないことが含まれます。

• 伝統的な金融システムにおいて、現実世界の資産トークン化(Real World Asset Tokenization)の意義は、ブロックチェーン上で現実世界の資産(（株式、金融派生商品、通貨、権利など）のデジタル表現を作成することによって、分散型台帳技術の利点を広範囲の資産クラスに拡張し、交換と決済を実現することです。

• 金融機関は DeFi 技術を採用することで効率をさらに向上させ、スマートコントラクトを使用して従来の金融における「計算的」なプロセスを置き換え、定められたルールと条件に従って自動的にさまざまな金融取引を実行し、プログラム可能な特性を強化します。これは人件費を削減するだけでなく、特定の状況において企業に新しい可能性を与え、特に中小企業)SMSE(の資金調達の課題に対して革新的な解決策を提供することができ、金融システムに非常に大きな可能性を秘めた扉を開きます。

• 伝統的な金融分野と各国政府がブロックチェーンおよびトークン化技術への関心と認知を高め続けている中、ブロックチェーンは基盤技術の不断の改善とともに、伝統的な世界の構造と融合し、現実のアプリケーションシーンにおける実際の痛点を解決する道を歩んでいます。具体的なシーンに対して実用的なソリューションを提供し、現実の世界と隔絶された「パラレルワールド」に閉じ込められることはありません。

• 将来的に複数の異なる管轄区域および規制体系の許可されたチェーンのパターンが存在する中で、クロスチェーン技術は相互運用性や流動性の分断問題を解決するために特に重要です。将来的には、オンチェーンでトークン化された資産がパブリックブロックチェーンと金融機関が運営する規制された許可されたチェーン上に存在することになり、CCIPのようなクロスチェーンプロトコルを介して、任意のブロックチェーン上のトークン化された資産を接続し、相互運用性を実現し、万チェーンの相互接続を実現します。

• 現在、世界中の多くの国がブロックチェーン関連の法律と規制の枠組みを積極的に推進しています。同時に、ウォレット、クロスチェーンプロトコル、オラクル、さまざまなミドルウェアなど、ブロックチェーンのインフラも急速に整備されており、中央銀行デジタル通貨 CBDC も継続的に実用化されています。より複雑な資産タイプを表現できるトークン標準、例えば ERC-3525 も次々と登場しています。プライバシー保護技術の発展、特にゼロ知識証明技術の継続的な進展、そしてオンチェーンアイデンティティシステムの成熟が進む中、私たちはまさにブロックチェーン技術の大規模な適用の前夜にいるようです。

a. 資産のトークン化の背景紹介

資産トークン化とは、プログラム可能なブロックチェーンプラットフォーム上で資産をトークン)Token(の形で表現するプロセスを指します。通常、トークン化可能な資産は、有形資産)不動産、コレクション品など(と無形資産)金融資産、カーボンクレジットなど(に分類されます。このように、従来の帳簿システムに記録された資産を共有のプログラム可能な帳簿プラットフォームに移行する技術は、従来の金融システムにとって破壊的な革新であり、ひいては人類の未来の金融および通貨システムに影響を与えるでしょう。

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まず著者は観察された現象を提起します："RWA資産トークン化に関する認識は、主に二つの全く異なる見解を持つグループに存在します"。著者はこれをCryptoのRWAとTradFiのRWAと呼びますが、本論文で述べるRWAはTradFiの視点からのRWAです。

) Cryptoの観点から見たRWA

まず、CryptoのRWAについて話しましょう: CryptoのRWAは、著者がCryptoの世界における現実世界の金融資産の収益率に対する一方的な需要と呼んでいます。その主要な背景は、連邦準備制度が金利を引き上げてバランスシートを縮小している中で、高金利がリスク市場の評価に大きな影響を与え、バランスシートの縮小が暗号市場の流動性を大幅に引き抜き、DeFi市場の収益率が絶えず低下しているということです。この時、約5%の米国債の無リスク収益率は暗号市場にとっての魅力的な存在となり、その中でも今年のMakerDAOによる米国債の大規模な購入が最も注目されています。2023年9月20日現在、MakerDAOは29億ドル以上の米国債などの現実世界の資産を購入しています。

MakerDAOが米国債を購入する意義は、DAIが外部の信用力を借りてその裏付け資産を多様化できる点にあります。また、米国債から得られる長期的な追加収益はDAIの為替レートを安定させ、発行量の弾力性を増加させるのに役立ちます。さらに、資産負債表に米国債を組み込むことで、DAIのUSDCへの依存度を低下させ、単一のリスクを減少させることができます。それだけでなく、米国債の収益はすべてMakerDAOの国庫に流入するため、MakerDAOは最近、米国債の一部の収益を共有し、DAIの利率を8%に引き上げることでDAIの需要を増加させました。

MakerDAOのやり方は明らかにすべてのプロジェクトが模倣できるものではなく、MRKトークンの価格が急騰し、RWAコンセプトの炒作に対する市場の感情が高まる中、大規模でコンプライアンス路線を取るRWAパブリックチェーンプロジェクトを除いて、さまざまなRWAコンセプトのプロジェクトが次々と登場しています。現実世界のさまざまな資産が何とかしてブロックチェーンに移され、トークン化されて販売されており、その中には非常に奇妙な資産も少なくなく、全体のRWAトラックは混乱しています。

CryptoのRWAロジックは、収益を生む資産###、例えば米国債、固定収入、株式などの収益権(をどのようにブロックチェーン上に移転し、オフチェーンの資産をブロックチェーン上に置いて担保ローンを取得し、ブロックチェーン上で流動性を得るか、そして様々な現実の資産をブロックチェーン上に移して取引するか)、例えば砂利、鉱産、不動産、金など(を中心に展開されています。

したがって、Crypto の RWA が示すのは、暗号世界が現実世界の資産に対して一方的な需要を抱えているということです。これは、コンプライアンスに関して多くの障害が存在します。MakerDAO のアプローチは、実際には MakerDAO チームがコンプライアンスの方法を通じて資金の出入りを行い、アメリカ国債を正規の手段で購入してその利回りを得るというものであり、これらの利回りをオンチェーンで販売するのではありません。特に注意すべき点は、実際にオンチェーン上のいわゆる RWA 米国債はアメリカ国債そのものではなく、その利権であり、このプロセスにはアメリカ国債から得られる法定通貨の利回りをオンチェーン資産に変換する工程が関与しており、操作の複雑性と摩擦コストが増加しています。

RWAの概念の急速な台頭は、単にMakerDAOのおかげだけではありません。実際、従来の金融界のシティバンクが発表した「お金、トークン、ゲーム」と題された研究報告書も業界で強い反響を呼んでいます。この報告書は、多くの伝統的な金融機関がRWAに対して強い関心を持っていることを明らかにし、市場における多くの投機家の熱意を刺激しました。彼らは次々と主要な金融機関がこの分野に参入するという噂を広め、それによって市場の期待と投機的な雰囲気をさらに高めました。

RWA ) TradFiの視点

Cryptoの視点からRWAを見ると、主に表現されるのは、暗号世界が伝統的金融世界の資産収益率に対して一方的な需要を持っているということです。この論理に基づいて、伝統的金融の視点から見ると、暗号市場の資金規模は、数十兆規模の市場に比べて基本的には微々たるものであり、米国債や他の金融資産に関しても、ブロックチェーン上の販売ルートを増やすためだけに必要ではありません。

したがって、従来の金融###TradFi(の視点から見ると、RWAは従来の金融と分散型金融)DeFi(の間の双方向の移動です。従来の金融の世界にとって、スマートコントラクトに基づいて自動的に実行されるDeFi金融サービスは、革新的なフィンテックツールです。従来の金融分野におけるRWAは、資産のトークン化を実現するためにDeFi技術をどのように組み合わせるかにより重点を置いており、従来の金融システムを強化し、コストを削減し、効率を向上させ、従来の金融が抱える課題を解決します。焦点はトークン化が従来の金融システムにもたらす利益にあり、新しい資産販売チャネルを探すことだけではありません。

RWAのロジックを区別することは必要です。なぜなら、異なる視点からのRWAは、その背後にある基本的なロジックと実現の道筋が大きく異なるからです。まず、ブロックチェーンの種類を選択する際に、両者は異なる実現の道筋を持っています。従来の金融のRWAは、許可されたチェーン)Permission Chain(に基づく道筋を選んでいますが、暗号世界のRWAは、公共チェーン)Public Chain(に基づく道筋を選んでいます。

公共チェーンは、無許可の要件、非中央集権、匿名性などの特性を持つため、暗号金融のRWAは、プロジェクト側が大きなコンプライアンスの障害に直面するだけでなく、ユーザーもRugなどの悪影響に遭遇した際に法的権利の保護がないという問題があります。さらに、ハッキング行為の横行により、ユーザーの安全意識が高く求められるため、公共チェーンは大量の現実世界の資産をトークン化して発行・取引するのには適していない可能性があります。

伝統的な金融RWAに基づく許可されたブロックチェーンは、異なる国や地域の法令遵守に必要な基本的前提条件を提供します。同時に、チェーン上でのKYCを通じてチェーン上のアイデンティティシステムを構築することは、RWAを実現するための必要条件です。法的な枠組みの保障がある前提のもとで資産を所有する機関です。