مخاطر الفخاخ في سوق العملات الرقمية: تحليل عيوب نموذج خيارات الاقتراض

شهد سوق العملات الرقمية في الآونة الأخيرة أداءً ضعيفًا، حيث تواجه العديد من المشاريع تحديات خطيرة. في هذا المناخ "السوق الهابطة"، تم الكشف عن بعض المشاكل القديمة والثغرات التنظيمية. كان من المفترض أن يكون صناع السوق دعمًا للمشاريع الجديدة، من خلال توفير السيولة واستقرار الأسعار لمساعدة المشاريع على النمو. ومع ذلك، يتم إساءة استخدام طريقة تعاون تُعرف باسم "نموذج خيارات القرض" من قبل بعض المشاركين غير المسؤولين، مما يتسبب في أضرار جسيمة للمشاريع الصغيرة في سوق العملات الرقمية، مما يؤدي إلى انهيار الثقة والفوضى في السوق.

واجهت الأسواق المالية التقليدية مشاكل مماثلة في الماضي، ولكن من خلال نظام رقابي متكامل وآليات شفافة، تم تقليل التأثيرات السلبية إلى الحد الأدنى. يمكن لصناعة التشفير الاستفادة من تجارب المالية التقليدية لحل المشكلات الحالية وبناء نظام بيئي أكثر عدلاً. ستتناول هذه المقالة آلية عمل نموذج خيارات القروض، والمخاطر المحتملة على المشاريع، والمقارنة مع الأسواق التقليدية، وكذلك التحديات التي تواجهها الصناعة الحالية.

نموذج خيارات القرض: مظهر لامع، ولكن يخفي المخاطر

في سوق العملات الرقمية، تتمثل المسؤولية الرئيسية لصانعي السوق في ضمان وجود حجم تداول كافٍ من خلال إجراء عمليات شراء وبيع التوكنات بشكل متكرر، لمنع تقلب الأسعار بسبب نقص السيولة. بالنسبة للمشاريع الناشئة، فإن التعاون مع صانعي السوق يعد خطوة أساسية، حيث يساعد ذلك في إدراج المشروع في البورصات وجذب انتباه المستثمرين. "نموذج خيارات القروض" هو أحد أنماط التعاون الشائعة: يقوم الطرف المشروع بإقراض كمية كبيرة من التوكنات لصانعي السوق مجانًا أو بتكلفة منخفضة، بينما يستخدم هؤلاء التوكنات لإجراء عمليات صنع السوق في البورصات، مما يحافظ على نشاط السوق. عادة ما تحتوي العقود على بند خيارات، يسمح لصانعي السوق بإعادة التوكنات أو شرائها بسعر متفق عليه في نقاط زمنية معينة في المستقبل، ولكن يمكنهم أيضًا اختيار عدم تنفيذ هذا الخيار.

من الظاهر أن هذه النموذج يبدو أنه مفيد للطرفين: يحصل فريق المشروع على دعم السوق، بينما يحقق صناع السوق أرباحًا من خلال فرق الأسعار أو رسوم الخدمات. ومع ذلك، تكمن المشكلة بالضبط في مرونة شروط الخيارات وعدم شفافية العقد. توفر عدم التوافق في المعلومات بين فريق المشروع وصناع السوق فرصة لبعض صناع السوق غير النزيهين. قد يستغل هؤلاء الصنّاع الرموز المستعارة لزعزعة استقرار السوق، مما يضع مصالحهم فوق تطوير المشروع.

سلوك النهب: كيف تتعرض المشاريع للأذى

عندما يتم إساءة استخدام نموذج خيارات القروض، قد يؤدي ذلك إلى أضرار جسيمة للمشاريع. الطريقة الأكثر شيوعًا هي "تدمير السوق": حيث يقوم صناع السوق ببيع كميات كبيرة من الرموز المستعارة في فترة قصيرة، مما يؤدي إلى انخفاض سريع في الأسعار. عندما يلاحظ المستثمرون الأفراد هذا السلوك غير الطبيعي، يتبعونه أيضًا بالبيع، مما يؤدي إلى حالة من الذعر في السوق. يمكن لصناع السوق أن يحققوا الربح من خلال طرق متعددة، مثل عمليات "البيع على المكشوف" - حيث يبيعون الرموز بسعر مرتفع أولاً، وعندما تنهار الأسعار، يشترونها مرة أخرى بسعر منخفض ليعيدوها إلى المشروع، محققين ربحًا من الفرق. أو قد يستفيدون من شروط الخيارات، حيث "يعيدون" الرموز عند أدنى نقطة سعرية، مما يحقق عمليات بتكاليف منخفضة للغاية.

يكون لهذا السلوك تأثيرًا شديدًا على المشاريع الصغيرة. هناك العديد من الحالات التي تظهر أن أسعار الرموز قد انخفضت إلى النصف في غضون أيام قليلة، مما أدى إلى تآكل كبير في القيمة السوقية، وأصبح إعادة تمويل المشاريع أمرًا صعبًا للغاية. والأسوأ من ذلك، أن حياة مشاريع التشفير تعتمد على ثقة المجتمع، وعندما تنهار الأسعار، إما أن يعتبر المستثمرون المشروع عبارة عن احتيال أو يفقدون الثقة تمامًا، مما يؤدي إلى انهيار المجتمع. بالإضافة إلى ذلك، تضع البورصات متطلبات معينة على حجم التداول واستقرار الأسعار للرموز، وإذا انخفضت الأسعار بشكل حاد، فقد يؤدي ذلك مباشرة إلى حذف الرموز، مما يثير القلق بشأن مستقبل المشروع.

ما يزيد الطين بلة هو أن هذه الاتفاقيات التعاونية غالبًا ما يتم إخفاؤها بواسطة اتفاقيات عدم الإفشاء (NDA)، مما يجعل من المستحيل على الخارجين فهم التفاصيل المحددة. معظم أعضاء فرق المشاريع يأتون من خلفيات تقنية، مما يجعلهم يفتقرون إلى الخبرة في أسواق المال ووعي مخاطر العقود. أمام صناع السوق ذوي الخبرة، غالبًا ما يكونون في وضع ضعيف، مما يجعل من الصعب عليهم إدراك المخاطر المحتملة. هذه المعلومات غير المتكافئة تجعل المشاريع الصغيرة ضحايا سهلين للأفعال الاستغلالية.

المخاطر المحتملة الأخرى

بالإضافة إلى المشاكل المذكورة أعلاه في نموذج خيارات القرض، مثل خفض الأسعار من خلال بيع الرموز المستعارة، واستغلال شروط الخيار للتسوية بسعر منخفض، فإن صناع السوق في سوق العملات الرقمية يواجهون أيضًا بعض السلوكيات غير المناسبة تجاه المشاريع الصغيرة التي تفتقر إلى الخبرة. على سبيل المثال، قد يقومون بعمليات "غسل بيع"، باستخدام حساباتهم الخاصة أو الحسابات المرتبطة للتداول معًا، مما يخلق حجم تداول وهمي، مما يجعل المشروع يبدو نشطًا لجذب المستثمرين الأفراد. ومع ذلك، بمجرد توقف هذه العمليات، سينخفض حجم التداول بسرعة إلى الصفر، وقد تنهار الأسعار، وقد تواجه المشاريع حتى خطر الإزالة من البورصات.

قد تحتوي العقود أيضًا على بعض الشروط غير المواتية، مثل متطلبات الهامش المرتفعة، و"المكافآت التشغيلية" غير المعقولة، وحتى السماح لصانعي السوق بالحصول على الرموز بسعر منخفض، ثم بيعها بسعر مرتفع بعد الإدراج، مما يؤدي إلى انهيار الأسعار، ويضر بمصالح المستثمرين الأفراد، بينما تتحمل الجهة المسؤولة عن المشروع المسؤولية. قد يستغل بعض صانعي السوق أيضًا المزايا المعلوماتية، ويقوموا بالتداول الداخلي قبل الإعلان عن أخبار هامة للمشروع، مما يؤدي إلى رفع الأسعار لجذب المستثمرين الأفراد ثم بيعها، أو نشر الشائعات لخفض الأسعار بهدف الشراء بسعر منخفض.

"اختطاف السيولة" هو أسلوب شائع آخر، حيث يهدد صانعو السوق بزيادة الأسعار أو سحب الاستثمار بعد أن تصبح المشاريع تعتمد على خدماتهم، وإذا لم توافق المشاريع على تجديد العقد، فقد تواجه خطر الانهيار السعري، مما يجعل المشروع في موقف محرج.

تقوم بعض شركات صناعة السوق أيضًا بالترويج لخدمات "شاملة"، تشمل التسويق، والعلاقات العامة، ورفع الأسعار، ولكن قد تعتمد هذه الخدمات بشكل أساسي على حركة مرور وهمية، وبعد ارتفاع الأسعار بشكل مصطنع تنهار بسرعة، مما يتسبب في تكبد المشروع تكاليف ضخمة، وقد يثير مخاطر قانونية. والأسوأ من ذلك، أن بعض شركات صناعة السوق تخدم مشاريع متعددة في نفس الوقت، مما قد يفضّل العملاء الكبار، ويتعمد خفض أسعار المشاريع الصغيرة، أو نقل الأموال بين المشاريع المختلفة، مما يخلق تأثير "تضاؤل هذا وزيادة ذاك"، مما يؤدي إلى تكبد المشاريع الصغيرة خسائر. تستغل هذه الممارسات الثغرات في تنظيم سوق العملات الرقمية وضعف خبرة أصحاب المشاريع، مما قد يؤدي إلى انخفاض كبير في القيمة السوقية للمشاريع، وانهيار المجتمع.

الدروس المستفادة من الأسواق المالية التقليدية

واجهت الأسواق المالية التقليدية، مثل الأسهم والسندات والعقود المستقبلية، تحديات مماثلة. على سبيل المثال، "هجوم السوق الهابط" يهدف إلى خفض أسعار الأسهم من خلال بيعها بكميات كبيرة، مما يحقق الربح من البيع على المكشوف. تستخدم شركات التداول عالية التردد أحيانًا خوارزميات فائقة السرعة للاستفادة من الفرص، مما يزيد من تقلبات السوق لتحقيق مكاسب خاصة. في سوق التداول خارج البورصة (OTC)، تفتقر الشفافية إلى توفير فرص تسعير غير عادلة لبعض صانعي السوق. خلال أزمة المالية 2008، تم اتهام بعض صناديق التحوط بالقيام ببيع أسهم البنوك على المكشوف بشكل خبيث، مما زاد من حالة الذعر في السوق.

ومع ذلك، فقد طورت الأسواق التقليدية مجموعة من آليات الاستجابة الناضجة نسبياً، والتي تستحق أن تستفيد منها صناعة التشفير. فيما يلي بعض النقاط الرئيسية:

1. تنظيم صارم: وضعت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) "قاعدة SHO"، التي تتطلب ضمان إمكانية اقتراض الأسهم قبل القيام بعمليات البيع على المكشوف، لمنع سلوك "البيع على المكشوف العاري". تنص "قاعدة ارتفاع الأسعار" على أنه يُسمح بالبيع على المكشوف فقط عندما يرتفع سعر السهم، مما يحد من سلوك الضغط الضار على الأسعار. تم حظر سلوك التلاعب في السوق بشكل واضح، وقد يواجه من ينتهك المادة 10b-5 من قانون الأوراق المالية غرامات ضخمة أو حتى عقوبات جنائية. كما وضعت لائحة الاتحاد الأوروبي بشأن إساءة استخدام السوق (MAR) قواعد صارمة ضد سلوك التلاعب بالأسعار.

2. الشفافية المعلوماتية: تتطلب الأسواق التقليدية من الشركات المدرجة الإبلاغ عن محتوى الاتفاقيات مع صناع السوق، وبيانات التداول (بما في ذلك الأسعار وحجم التداول) متاحة للجمهور، يمكن للمستثمرين الاطلاع عليها من خلال المحطات المهنية. يجب الإبلاغ عن المعاملات الكبيرة، لمنع "البيع المفاجئ" في الخفاء. هذه الشفافية تقلل بشكل كبير من مساحة السلوك غير الملائم لصناع السوق.

3. المراقبة في الوقت الحقيقي: تستخدم البورصة خوارزميات متقدمة لمراقبة السوق في الوقت الحقيقي، وعندما يتم اكتشاف تقلبات غير طبيعية أو حجم تداول، مثل انخفاض كبير مفاجئ في سعر سهم معين، سيتم تفعيل آلية التحقيق. تعمل آلية التوقف التلقائي على إيقاف التداول تلقائيًا عند حدوث تقلبات سعرية حادة، مما يمنح السوق فترة هدوء، ويمنع انتشار مشاعر الذعر.

4. المعايير الصناعية: وضعت هيئات مثل هيئة تنظيم الصناعة المالية الأمريكية (FINRA) معايير أخلاقية لصناع السوق، تطالبهم بتقديم أسعار عادلة والحفاظ على استقرار السوق. يجب على صانعي السوق المخصصين في بورصة نيويورك (DMM) الالتزام بمتطلبات صارمة من حيث رأس المال والسلوك، وإلا سيخسرون مؤهلاتهم.

5. حماية المستثمرين: إذا كان سلوك صانعي السوق يخل بالنظام السوقي، يمكن للمستثمرين السعي للحصول على تعويض من خلال الدعاوى الجماعية. بعد أزمة 2008 المالية، تم مقاضاة العديد من البنوك من قبل المساهمين بسبب سلوكيات التلاعب في السوق. تقدم شركة حماية مستثمري الأوراق المالية (SIPC) تعويضًا بدرجة معينة عن الخسائر الناتجة عن سلوكيات غير مناسبة للوسطاء.

على الرغم من أن هذه التدابير ليست خالية من العيوب، إلا أنها قللت بشكل كبير من السلوكيات الاستغلالية في الأسواق التقليدية. تعتمد التجربة الأساسية في الأسواق التقليدية على دمج التنظيم والشفافية وآليات المساءلة بشكل عضوي، مما يخلق شبكة حماية متعددة المستويات.

سوق العملات الرقمية面临的挑战

سوق العملات الرقمية相较于 الأسواق التقليدية أكثر عرضة للتأثر بالسلوك غير السليم، والأسباب الرئيسية تشمل:

1. نقص التنظيم: تمتلك الأسواق التقليدية خبرة تنظيمية تمتد لعدة قرون، ونظام قانوني ناضج نسبيًا. بينما الوضع التنظيمي العالمي في سوق العملات الرقمية غير متساوي، حيث تفتقر العديد من المناطق إلى لوائح واضحة تتعلق بالتلاعب في السوق أو سلوك صانعي السوق، مما يوفر فرصة للجهات الضارة.

2. حجم السوق صغير: لا يزال هناك فجوة كبيرة بين قيمة العملات الرقمية والسيولة مقارنةً بالأسواق الناضجة مثل سوق الأسهم الأمريكية. يمكن أن تؤثر عمليات صانع السوق الفردية بشكل كبير على سعر رمز معين، بينما يصعب التحكم بسهولة في الأسهم الكبيرة في الأسواق التقليدية.

3. عدم كفاية خبرة فريق المشروع: العديد من فرق مشاريع التشفير تتكون من خبراء تقنيين، مما يؤدي إلى نقص في الفهم العميق لآلية عمل الأسواق المالية. قد يفشلون في إدراك المخاطر المحتملة لنموذج خيارات القروض، مما يجعلهم عرضة للتضليل من قبل صانعي السوق عند توقيع العقود.

4. المعلومات غير الشفافة: سوق العملات الرقمية يستخدم بشكل عام بروتوكولات سرية، وغالبًا ما لا يتم نشر تفاصيل العقود. لقد خضعت هذه الممارسة لرقابة تنظيمية في الأسواق التقليدية، لكنها أصبحت طبيعة في عالم التشفير.

تؤدي هذه العوامل المجمعة إلى جعل المشاريع الصغيرة أهدافًا أكثر سهولة للسلوكيات الاستغلالية، بينما تشكل أيضًا تهديدًا محتملاً لأساس الثقة وصحة النظام البيئي في الصناعة بأكملها.

لحل هذه المشكلات، يحتاج قطاع التشفير إلى جهود مشتركة من جميع الأطراف. يجب على الجهات التنظيمية وضع قواعد تتناسب مع خصائص سوق العملات الرقمية، ويجب على المشاريع زيادة وعيها بالمخاطر وقدرات التفاوض على العقود، كما ينبغي على صانعي السوق إنشاء آلية للالتزام الذاتي في الصناعة. في الوقت نفسه، يعد تحسين الشفافية في السوق، وتعزيز المراقبة في الوقت الفعلي، وإنشاء آلية لحماية المستثمرين من الاتجاهات المهمة في المستقبل. فقط من خلال الجهود المشتركة لجميع الأطراف، يمكن بناء نظام بيئي لسوق التشفير يكون أكثر عدلاً وشفافية واستدامة.